CORTE DI GIUSTIZIA DELL’UNIONE EUROPEA SENTENZA 11 MARZO 2015 NELLA CAUSA C-628/13

Prevenire qualsiasi abuso di informazioni privilegiate, un’informazione deve essere comunicata al pubblico.

 Autore: Avv. Teresa Aloi

La direttiva 2003/6/CE del Parlamento europeo e del Consiglio, del 28 gennaio 2003, relativa all’abuso di informazioni privilegiate ed alla manipolazione del mercato, vieta l’abuso di informazioni privilegiate ed obbliga gli emittenti di strumenti finanziari a rendere pubblica qualsiasi informazione privilegiata che li riguardi direttamente, vale a dire qualsiasi informazione avente carattere preciso che possa influire in maniera sensibile sui prezzi degli strumenti finanziari.

La direttiva 2003/124/CE della Commissione, del 22 dicembre 2003, recante modalità di esecuzione della direttiva 2003/6 per quanto riguarda la definizione e la comunicazione al pubblico delle informazioni privilegiate e la definizione di manipolazione del mercato, chiarisce che un’informazione si reputa precisa quando consente di valutare se le circostanze o l’evento costituenti il suo oggetto possano avere un effetto sui prezzi degli strumenti finanziari.

La Corte di giustizia dell’Unione europea con la sentenza depositata l’11 marzo 2015 fornisce importanti chiarimenti sulle due direttive richiamate (direttive abrogate dal regolamento n. 596/2014 relativo agli abusi di mercato), stabilendo che un’informazione deve essere comunicata al pubblico anche se il detentore non conosce in modo sicuro la sua influenza sui mercati finanziari.

La vicenda approdata davanti alla Corte di giustizia UE arriva dalla Corte di Cassazione francese alle prese con una controversia tra la Wendel, società francese specializzata negli investimenti e l’Autorité des marchés financiers (AMF) francese. Tra il 2006 ed il 2007 la Wendel aveva concluso con quattro istituti di credito una serie di contratti di “Total Return Swaps” (contratti di swap a rendimento totale) aventi ad oggetto complessivamente 85 milioni di azioni della Saint-Gobain, una società che produce materiali di costruzione; tale operazione aveva conferito alla Wendel un’esposizione economica sulla Saint-Gobain.

In un’operazione di questo tipo, una parte, che di norma è una banca, si impegna a versare ad un investitore, durante un certo periodo, la totalità dei redditi generati da un determinato attivo, denominato attivo sottostante. Quale contropartita, l’investitore remunera l’istituto bancario per il servizio reso e, in caso di perdita di valore dell’attivo durante il periodo coperto da contratto, gli versa l’importo corrispondente a tale perdita. Tale meccanismo consente all’investitore di beneficiare dell’aumento di valore di un attivo e dei redditi che esso genera, senza doverlo né acquistare né cedere. L’operazione conferisce, quindi, una semplice “esposizione economica” dell’investitore sui titoli sottostanti, nel senso che comporta per l’investitore effetti economici simili al possesso di tali titoli, senza un trasferimento della proprietà degli stessi.

Nel 2007 la Wendel aveva preso ufficialmente la decisione di trasformare l’esposizione economica sulla Saint-Gobain in detenzione fisica di titoli, cosa che la indusse ad acquistare più di 66 milioni di azioni della Saint-Gobain, pari al 17,6 % del suo capitale.

Nell’ambito di un’indagine sulle condizioni di ascesa nel capitale della Saint-Gobain da parte della Wendel, l’Autorité des marchés financiers (AMF) francese ritenne che la Wendel avesse, sin dall’origine, la volontà di acquisire una partecipazione significativa nel capitale della Saint-Gobain e dispose nei suoi confronti una sanzione pecuniaria (1.5 milioni di euro alla società e 1,5 milioni di euro al Presidente del Consiglio direttivo, Sig. Jean-Bernard Lafonta) per non aver comunicato al pubblico né le principali caratteristiche dell’operazione finanziaria destinata all’acquisizione della partecipazione, né l’informazione privilegiata costituita dalla realizzazione dell’operazione finanziaria che aveva portato ad un’acquisizione significativa nel capitale di un gruppo.

Chiarito che le direttive 2003/6 e 2003/124 si proponevano di salvaguardare l’integrità dei mercati finanziari e la fiducia degli investitori, la Corte UE ha precisato che la normativa europea punta a bloccare l’utilizzazione illecita di informazioni privilegiate e ad impedire che un insider tragga vantaggio rispetto agli altri investitori.

Centrale è la nozione di “informazione privilegiata” che, in base all’art. 1 della direttiva 2003/6, è quell’informazione di carattere preciso “se si riferisce ad un complesso di circostanze esistenti o di cui si possa ragionevolmente ritenere che verrà ad esistere o ad un evento verificatosi o di cui si possa ragionevolmente ritenere si verificherà e se tale informazione è sufficientemente specifica da consentire di trarre conclusioni sul possibile effetto di detto complesso di circostanze o di detto evento sui prezzi di strumenti finanziari o di strumenti finanziari derivati connessi”.

A ciò si aggiunga che, ai sensi della direttiva, un’informazione privilegiata è quella che potrebbe influire “in modo sensibile sui prezzi degli strumenti finanziari di cui trattasi e che, presumibilmente, un investitore ragionevole utilizzerebbe come uno degli elementi su cui fondare le proprie decisioni di investimento”.

Secondo la Corte UE quindi, tenendo conto degli obiettivi della direttiva, non è necessario che ai fini della qualificazione di un’informazione “avente carattere preciso” sia necessario che si possa dedurre, con un grado di probabilità sufficiente, che l’influenza potenziale delle informazioni sui prezzi degli strumenti finanziari avrà una determinata direzione (positiva o negativa) una volta che le informazioni saranno rese pubbliche. Se si accogliesse un’interpretazione restrittiva è chiaro che il detentore dell’informazione potrebbe trarre un indebito vantaggio dall’incertezza. Di conseguenza, vanno escluse, dall’ambito di applicazione della normativa europea solo quelle informazioni troppo vaghe o generiche, mentre sono considerate come sufficientemente precise quelle sulle quali non si ha certezza in ordine agli effetti.

Nella controversia in esame il Presidente del Consiglio direttivo della Wendel fece valere in giudizio che l’informazione sull’operazione finanziaria non era stata resa pubblica in quanto non era sufficientemente precisa per poter trarre da essa conclusioni circa il suo possibile effetto al rialzo o al ribasso, sui prezzi delle azioni della Wendel. La AMF, in sede di replica, affermò che, ai fini della qualificazione del carattere preciso dell’informazione, era indifferente sapere se un’operazione finanziaria esercitasse un’influenza in un senso determinato (ossia al rialzo o al ribasso) dato che l’aspetto più importante da considerare era che da essa si attendessero degli effetti sui prezzi delle azioni. La Cour de Cassation francese, investita della controversia in ultima istanza, chiese alla Corte UE alcune precisazioni su tale questione.

Con la sentenza dell’11 marzo 2015 la Corte di Giustizia dichiara che dal tenore letterale delle direttive non risulta che le informazioni a carattere preciso siano unicamente quelle che permettono di stabilire in quale senso può variare il prezzo degli strumenti finanziari. Soltanto le informazioni vaghe o generiche, che non consentono di trarre alcuna conclusione riguardo al loro possibile effetto sui prezzi degli strumenti finanziari possono essere considerate non precise.

In proposito la Corte UE sottolinea che un investitore ragionevole può fondare la propria decisione di investimento su informazioni che non necessariamente gli consentono di prevedere in un senso determinato la variazione del prezzo degli strumenti finanziari. L’accresciuta complessità dei mercati finanziari, inoltre, rende particolarmente difficile una stima esatta del senso nel quale può realizzarsi la variazione del prezzo degli strumenti finanziari.

Se un’informazione potesse essere considerata precisa soltanto a condizione che consenta di stabilire il senso in cui avrà luogo la variazione del prezzo degli strumenti finanziari il detentore dell’informazione potrebbe allegare l’esistenza di un’incertezza al riguardo per astenersi dal rendere pubbliche talune informazioni e trarne così profitto a discapito di altri soggetti che intervengono sul mercato.

Si ricorda che il rinvio pregiudiziale consente ai giudici degli Stati membri, nell’ambito di una controversia della quale sono investiti, di interpellare la Corte UE in merito all’interpretazione del diritto dell’Unione o alla validità di un atto dell’Unione. La Corte, infatti, non risolve la controversia nazionale; spetta al giudice nazionale risolvere la causa in conformità alla decisione della Corte. Tale decisione vincola egualmente gli altri giudici nazionali ai quali venga sottoposto un problema simile.

Avv. Teresa Aloi,  Foro di Catanzaro.

Fonti: curia.europa.eu; quotidianodiritto.ilsole24ore.com